Mezzanine-Kapital

Wozu die Schicht da ist

Eine Projektfinanzierung deckt selten die gesamten Investitionskosten. Der vorrangige Teil ist durch den DSCR begrenzt: mehr Kapitaldienst, als der Cashflow mit Abstand trägt, wird nicht ausgereicht. Was zwischen diesem Betrag und den Gesamtkosten offen bleibt, muss aus Eigenmitteln kommen, und genau dort setzt Mezzanine an.

Die Schicht ist nachrangig gegenüber dem Bankdarlehen und vorrangig gegenüber dem Eigenkapital. Sie kostet deshalb mehr als der vorrangige Teil und weniger als eine Beteiligung am Projekt selbst. Übliche Formen sind das Nachrangdarlehen, die stille Beteiligung und Wandelstrukturen; die Wahl entscheidet über die bilanzielle Behandlung und darüber, wie die Bank die Schicht bei ihrer eigenen Prüfung anrechnet.

Der Preis und was ihn bestimmt

Der Preis besteht selten nur aus einem Zins. Üblich sind eine laufende Verzinsung, ein aufgeschobener Anteil, der erst bei Rückzahlung fällig wird, und ein erfolgsabhängiger Bestandteil. Was den Preis treibt, ist die Position im Rang und der Zeitpunkt: Kapital vor Baurecht und Netzanschluss ist teurer als Kapital nach beidem, weil es ein anderes Ausfallbild trägt.

Wann sie sich lohnt

Mezzanine lohnt sich, wenn die Alternative teurer ist. Das ist häufiger der Fall, als es der Zinssatz vermuten lässt: der Vergleichsmaßstab ist nicht das Bankdarlehen, sondern der Anteil am Projekt, den ein zusätzlicher Eigenkapitalgeber verlangen würde. Wo eine Zwischenschicht verhindert, dass Anteile abgegeben werden, ist ihr Preis der günstigere.

Sie lohnt sich nicht, wenn sie eine Deckungslücke überbrücken soll, die aus einem zu optimistischen Modell stammt. Dann verteuert sie den Kapitaldienst genau dort, wo er ohnehin knapp ist.

In der Praxis taucht die Frage nach einer Zwischenschicht meist zum selben Zeitpunkt auf: das Projekt ist entwickelt, das Bankangebot liegt vor, und zwischen Angebot und Gesamtkosten steht eine Lücke, die größer ist als die verfügbaren Eigenmittel.

Für die Unterlage zählt an dieser Stelle die Rangfolge als Dokument. Wer wann bedient wird, welche Ausschüttungssperren gelten und wie sich die Schicht bei einer Verletzung der Kennzahlen verhält, gehört in eine Übersicht, die alle Beteiligten vor der Zusage sehen. Eine Zwischenschicht, die erst nach der Kreditzusage eingezogen wird, führt regelmäßig zu Nachverhandlungen mit dem vorrangigen Kreditgeber.

Und der Zeitpunkt zählt: Kapital, das nach Baurecht und Netzanschluss eintritt, kostet weniger als Kapital, das davor eintritt. Die Reihenfolge der Projektschritte ist damit selbst ein Preisfaktor.